Martín Guzmán: “No tener deuda te da más autonomía”

Martín Guzmán: “No tener deuda te da más autonomía”

Con un pizarrón que denota trabajo previo de fondo, Martín Guzmán[1] se acomoda en la silla de su oficina en la Universidad de Columbia (Estados Unidos), en la que es investigador asociado hace varios años, y se dispone a dialogar con el equipo del Museo de la Deuda Externa a través de una videollamada. A lo largo de este encuentro virtual, tocará distintos temas relacionados al endeudamiento público y a las reestructuraciones de deuda.

Equipo Museo (E.M.): En muchos de tus trabajos mencionás que hay jurisdicciones más propensas que otras en la que Estados soberanos pueden sufrir presión de los fondos buitres. ¿Cómo se hace para emitir deuda en mercados internacionales que no tengan tribunales más afines a los buitres y que a su vez tengan una tasa de interés similar a Estados Unidos o Inglaterra?

Martín Guzmán (M.G.): La tasa de interés depende de cuánta oferta y demanda de fondos haya y de los riesgos asociados a la moneda y la jurisdicción bajo las cuales se emiten los instrumentos de deuda. Un argumento que se invoca a menudo es que emitir deuda bajo la ley de Nueva York es conveniente para deudores riesgosos porque la dureza con que la justicia neoyorquina defiende a los derechos de los acreedores genera una mayor credibilidad sobre el repago que baja los costos de interés. Pero lo barato termina saliendo caro. Y economías como Argentina que tienen problemas de deuda requieren de reestructuraciones con frecuencia no despreciable. Bajo los marcos jurídicos que imperan en Estados Unidos, puede resultar extremadamente costoso finalizar una reestructuración, como la disputa que Argentina tuvo con los fondos buitres durante la última década lo muestra. De modo que emitir bajo la ley de Nueva York es nocivo para países como Argentina que pueden enfrentar eventuales problemas de repago. Son marcos que no están alineados con lo que una reestructuración de deuda requiere.

E.M.: En el paper “Creating a Framework for Sovereign Debt Restructuring that Works” proponés a la ONU como posible implementadora de un marco práctico para las reestructuraciones. ¿Cómo funcionaría? ¿Cuál sería su alcance? ¿Qué deben hacer los Estados miembros para que no fracase?

M.G.: Como en el contexto geopolítico actual es prácticamente imposible avanzar sobre la creación de un marco estatutario para el saneamiento de situaciones de deudas insostenibles de los estados soberanos, lo que se está proponiendo para poder ir mejorando gradualmente las deficiencias que exhibe actualmente la arquitectura financiera internacional es un mecanismo “soft law” (derecho blando), que es un marco que no produce fallos vinculantes.

Ese mecanismo lo que hace es: se crea una comisión que actúa como supervisora del proceso y mediadora entre las partes involucradas; el objetivo de esa comisión es producir, primero, un análisis de la sostenibilidad[2] de la deuda. Esto indica cuáles son las necesidades que enfrenta el estado en crisis, durante el proceso de reestructuración. Ese ejercicio de análisis de sostenibilidad de la deuda debería respetar los 9 principios aprobados por una resolución[3] de las Naciones Unidas en el año 2015, que lo que buscan es que los procesos de reestructuraciones estén alineados con los objetivos de una reestructuración de deuda soberana. Esos principios, además del de que una reestructuración restaure la sosteniblidad de la deuda, son el respeto por la soberanía, la buena fé en las negociaciones por parte del deudor y de los acreedores, la transparencia, la imparcialidad por parte de la institución mediadora, el tratamiento equitativo de los acreedores, la inmunidad soberana, la legitimidad, y la definición de una super-mayoría tal que si se alcanza una fracción calificada de acreedores que aceptan una propuesta del deudor, el resto debe aceptar la misma propuesta o pierde sus derechos originales. Esos principios vienen siendo violados frecuentemente en los procesos de reestructuración, y si fuesen respetados se podrían resolver buena parte de las enormes deficiencias que se vienen observando en las reestructuraciones de deuda en las últimas cuatro décadas. Estas deficiencias están provocando que las reestructuraciones tarden mucho en empezarse cuando ya es clara su necesidad, y que cuando se llevan a cabo, muchas veces el alivio de deuda sea insuficiente para resolver los problemas de carga asfixiante de deuda que profundizan las recesiones, y que tienen graves consecuencias sociales.

Dados esos principios, esta comisión produce un análisis de sostenibilidad de la deuda; se lo pasa al gobierno deudor que tiene la posibilidad de responder y además el gobierno debe proveer la información que se le solicite para poder producir ese análisis de sostenibilidad de la deuda. Hay una instancia en la cual todas las partes involucradas y la sociedad civil tienen la posibilidad de comentar acerca de ese análisis. Luego de todo este proceso en el cual las distintas partes interesadas y la sociedad civil estuvieron involucradas, y en el que se revisó lo planteado por todas las partes, se produce finalmente un reporte, que lo que hace es dictaminar si aquellos principios fueron respetados durante el proceso de reestructuración de deudas.

E.M.: Es decir que no genera ningún fallo, ¿es algo más simbólico?

M.G.: Lo que hace es darle o quitarle legitimidad a distintas posiciones. Si a un juez como Griesa se le ocurre decir que Argentina  es un deudor recalcitrante, bueno, ¿en qué se basa para decir que el deudor fue recalcitrante? ¿Cuáles fueron los principios que no estuvo satisfaciendo este deudor? No es lo mismo para un juez de cualquier jurisdicción juzgar acerca de la razonabilidad o la justicia de un proceso de reestructuración si no existe un estamento (statement) por parte de una institución considerada imparcial y legítima, apoyada por la gran mayoría de los países de todo el mundo, que si sí existe.

Este mecanismo lo que estaría generando también es un registro de bonistas recalcitrantes como los fondos buitres que puedan servir como fuente de información para entender las estrategias de los distintos bonistas involucrados en un proceso de reestructuración. Esto no termina resolviendo los problemas de manera definitiva, pero sí ayuda a poner cierta presión por parte de la comunidad internacional en las disputas que eventualmente surgen cuando los países tienen problemas para hacer frente al pago de las deudas.

E.M.: ¿Es un poquito como decís vos en tus trabajos: “ir poniendo ladrillo a ladrillo con el objetivo de que, a mediano o largo plazo, estén sentadas las bases para hacer algo más fuerte”?

M.G.: Así es, es un proceso gradual de creación de normas. Lo que está claro es que no va a haber algo equivalente a una ley de quiebras para los estados, al menos en esta década. En la resolución de la ONU en 2015, seis países[4] (dentro de ellos Estados Unidos e Inglaterra, que incluyen las jurisdicciones de mayor peso en el mercado de emisiones de deuda soberana) votaron en contra.

Cualquier resolución de la Naciones Unidas que no sea aprobada de forma unánime tiene una efectividad baja, pero como digo, esto es parte de un proceso de creación de normas, por lo tanto, el hecho que exista ya importa. De hecho China, que es un país muy grande, terminó apoyando. Hay intenciones en China de erigirse como un centro en el cual también haya emisión deuda soberana a una escala mayor.

E.M.: A lo largo de la historia argentina, el endeudamiento condicionó las políticas de gobierno. ¿Podrías explicar de qué manera y qué relación tiene con la política fiscal?

M.G.: La deuda es una forma de financiar el déficit fiscal. Hay circunstancias en que financiar déficit fiscal con endeudamiento se torna el curso más razonable, y otras en las que no es así. Pero sea cual sea el caso, lo que hace es ponerte una mayor carga sobre la necesidad de recaudar en el futuro. Cuando aparecen dudas sobre la sostenibilidad del endeudamiento, refinanciar las deudas que vencen se torna más caro, y eso genera que recursos que hubiesen bajo otras circunstancias sido usados para políticas públicas sean usados para pagar intereses de deuda, y eso trae problemas para la continuidad de políticas de desarrollo. Ahí tenés la interacción entre políticas de gobierno y endeudamiento.

Hay tres elementos fundamentales que determinan la dinámica del endeudamiento de una sociedad: las expectativas, los incentivos y la visión política que impere sobre cómo la deuda externa condiciona a la soberanía. La deuda afecta a las relaciones de poder y a los márgenes en que la soberanía se practica de manera efectiva. No tener deuda te da más autonomía.

E.M.: Los shocks en los mercados internacionales también hay que tenerlos en cuenta, ¿no?

M.G.: La historia nos muestra que ha habido muchas situaciones, sobre todo en economías pequeñas, en las cuales los shocks externos generan problemas de endeudamiento a nivel local. El problema de generar niveles de deuda altos es que sos más vulnerable a shocks externos cuando te endeudas en moneda extranjera. Hay otros países que sostienen niveles de deuda altos y pagan intereses bajos, como es el caso de Japón, un país en el que no se pone en duda la sostenibilidad de su deuda, que además está denominada principalmente en su propia moneda.

E.M.: Desde 1824 a 1976, aproximadamente, Argentina se endeudó principalmente con organismos de crédito internacional y bancos. A partir de ahí, comenzaron a tener más peso las emisiones de bonos. ¿Qué ocurrió para que ello cambie y qué significó cambiar la matriz de endeudamiento?

M.G.: En los ‘80 cambió la configuración de los mercados de crédito internacional. Hasta ese entonces, la forma predominante de endeudamiento era lo que se llaman préstamos directos, que eran principalmente préstamos de bancos y de organismos internacionales.  Cuando existía un problema en cuanto a la capacidad de repago, el país negociaba de forma directa con un conjunto de acreedores pequeño en relación a lo que ocurre hoy.

Tiempo después de la finalización de Bretton Woods, lo que se da es una mayor liberalización de todas las relaciones financieras en todo el mundo. A esto se le llama la globalización financiera. Entonces cambia la forma de endeudamiento, en vez de haber una prevalencia de los préstamos directos por parte de bancos, empieza a haber una mayor prevalencia de préstamos en la forma de bonos, que es un derecho comercializable. El soberano emite un contrato de deuda, pero luego el poseedor de ese contrato de deuda se lo puede vender a quien sea, en mercados bien desarrollados. Al existir un mercado secundario, se pasa de tener unos pocos acreedores directos a tener miles de bonistas.

Eso cambia completamente la forma en que se resuelven los problemas de la deuda. En vez de que se haga una reestructuración en una mesa donde se junta el deudor con representantes de bancos y comités de acreedores, ahora tiene que negociar con miles y miles de bonistas que no se sabe quiénes son ni qué incentivos tienen. Hasta puede ocurrir que esos bonistas estén cubiertos del riesgo de que el deudor haga default mediante la tenencia de credit default swaps, de modo que es posible que haya bonistas que no tengan interés alguno en cooperar para evitar que un soberano caiga en situación de default o cese de pagos de deuda. Este cambio que se dio en la fisonomía de los mercados de créditos internacional no estuvo acompañado por un cambio en la arquitectura financiera internacional que permitiera lidiar con los nuevos problemas que tales cambios generaron, como la aparición de fondos buitres cuyo negocio es de comprar deuda en default o a punto de caer en default a precio de remate, muy por debajo del valor original de emisión, y luego mantenerse afuera de todas las negociaciones de reestructuración para posteriormente litigar en búsqueda del pago completo del valor de emisión original más intereses y más compensatorios por no repago en término (aún si ellos no poseían los bonos por los que litigan cuando los pagos no se pudieron realizar). Su presencia distorsiona completamente el funcionamiento de los mercados de crédito internacional, pues crea incentivos perversos en pos de la no cooperación en momentos en que las deudas deben ser reestructuradas, pudiendo así impedir la resolución de las crisis de deuda soberana, lo que tiene consecuencias sociales por demás negativas (y también tiene consecuencias negativas para los bonistas de buena fé que sí buscan llegar a un acuerdo con el deudor en problemas).

No hay un sistema para resolver deudas soberanas insostenibles, y lo que se observa son grandes ineficiencias e inequidades.  Y a la vez ha habido una evolución de la ley de Nueva York que ha favorecido a ese comportamiento buitre, contribuyendo a esas ineficiencias e inequidades.

[1] Además de su cargo en Estados Unidos, Martín Guzmán es profesor en las Facultades de Economía de la Universidad de Buenos Aires (UBA) y la Universidad Nacional de La Plata (UNLP). A su vez, co-dirije un grupo de trabajo sobre reestructuración de deudas soberanas en el Initiative for Policy Dialogue de la Universidad de Columbia, un instituto fundado en el año 2000 por el Premio Nóbel Joseph Stiglitz que estimula un diálogo sobre cuestiones centrales del desarrollo y la globalización inspirado en una visión diferente de la promovida durante la época de su fundación por las instituciones financieras internacionales más dominantes en la economía internacional.

[2] Capacidad de repago de la deuda. Capacidad del deudor para generar recursos.

[3] Guzmán, M. y Stiglitz, J.: “un mecanismo de derecho blando para la reestructuración de la deuda soberana”. P. 9.

[4] NdR: Alemania, Canadá, Estados Unidos, Israel, Japón y el Reino Unido.